Taux longs : l’euro a déjà explosé !

La semaine dernière, le Portugal a réussi pour la première fois depuis plus de deux ans à emprunter sur les marchés (3 milliards d’euros à 5,65%) et les taux longs se sont bien détendus en Espagne (4,3%) et en Italie (4%). Mais il y a d’autres fronts sur lesquels la BCE ne parvient pas à rétablir la situation.

 Après les dettes souveraines, les dettes privées

En effet, cela fait maintenant 9 mois que les marchés ne sont plus secoués par des tensions sur les taux longs puisque ceux-ci sont retombés à des niveaux historiquement bas en Espagne et en Italie. Les déclarations de Mario Draghi, président de la BCE, l’été dernier, semblent avoir fonctionné, au moins pour le moment. Même la crise chypriote n’a pas vraiment paniqué les bourses, malgré la forte décote appliquée sur les comptes et les retrictions aux mouvements des capitaux.

Cependant, il y a un front où la crise ne cesse d’empirer : celui des taux d’emprunts aux entreprises non financières, en clair, le moyen de financement de l’économie productive. Comme le montre ce graphique de The Economist, alors qu’à la veille de la crise financière, l’écart entre les taux français et italiens était tombé en dessous de 1 point, l’écart ne cesse d’augmenter depuis : de 2 points en 2010, il est passé à près de 4 points aujourd’hui puisque les entreprises non financières italiennes empruntent à environ 6%, contre un peu plus de 2% pour les entreprises françaises. Un écart colossal.

En clair, comme le note l’hebdomadaire, « la BCE a perdu le contrôle sur les taux d’intérêt en Espagne et en Italie », par rapport à l’avant-crise. Et cela est très problématique car cela contribue à asphyxier l’économie de nos voisins, étranglés par des taux d’intérêt punitifs. Du coup, alors que le niveau du crédit est stable en France, il recule d’environ 4% en Italie et de 15% en Espagne. Et ce recul y accentue encore la récession économique, car les entreprises ne parviennent plus à se financer.

La zone euro, zone monétaire dysfonctionnelle

Voici un nouveau cercle vicieux au sein de la zone euro : aujourd’hui, le niveau des taux d’intérêt favorise l’Allemagne (et dans une moindre mesure la France) et pénalise les Etats déjà en difficulté (Italie, Espagne, Grèce, Portugal), dont les entreprises doivent se financer à des taux beaucoup plus élevés, puisque l’Etat a perdu le contrôle des taux. C’est la triple peine pour ces pays : un cocktail fatal pour leur économie d’austérité, de monnaie trop chère et de crédit trop cher.

Là encore, l’euro accentue les déséquilibres au lieu de les corriger. C’est d’ailleurs ce que montre également le graphique de The Economist. Avec le même taux d’intérêt, comment gérer des pays dont les situations sont radicalement différentes ? En 2006, alors que les crédits progressaient de 5 à 10% en France et en Italie, la hausse approchait 30% en Espagne. Si Madrid avait conservé sa peseta, elle aurait pu monter les taux d’intérêt dès 2004 pour casser la bulle. Mais comme le crédit reculait à Paris et Berlin, la BCE n’est pas allée assez loin pour ce pays, nourrissant la spéculation.

C’est exactement la thèse d’Avinash Persaud, économiste britannique, développée fin janvier, toujours dans The Economist. Il souligne qu’une politique unique ne peut pas convenir à des pays aussi différents et que la politique moyenne choisie accentue les problèmes au lieu de les régler. Bien sûr, il note que les régulateurs nationaux peuvent agir. C’est ce qu’a fait la Banque d’Espagne, qui exigeait des réserves plus importantes. Mais on voit bien que leur marge de manœuvre était insuffisante.

La déconstruction de l’union monétaire a déjà commencé sur les marchés et démontre que la monnaie unique ne peut pas fonctionner. Avinash Persaud plaide pour des politiques différenciées et affirme qu’une union bancaire européenne conduirait à amplifier les bulles et les crises.