lundi 20 avril 2020

La monétisation des dettes publiques : clé de sortie de la crise






Besoins exceptionnels et moyens exceptionnels



Nous entrons probablement dans la période la plus troublée pour nos économies depuis la Seconde Guerre Mondiale. La récession de cette année sera inédite, comme l’indiquent les premiers chiffres à notre disposition : recul du PIB de la Chine de 6,8% au premier trimestre, 20 millions de demandes de chômage aux Etats-Unis, recul du PIB de 8% en France. Les records de la violente dépression de 2008-2009 vont être largement dépassés, et il est clair que si l’Etat laissait faire, nous serions sans nul doute dans la situation de la Grande Dépression, si ce n’est pire. Les mesures de confinement, rendues d’autant plus nécessaires par le manque d’anticipation et le manque de moyens des systèmes de santé, provoquent un décrochage encore plus fort et rapide que lors d’une crise financière.

Heureusement, l’expérience d’il y a onze ans a poussé les Etats à agir fort et vite. Aux Etats-Unis, pour une rare fois, démocrates et républicains se sont rapidement entendus sur un plan de relance de l’économie de 2200 milliards de dollars, 10% du PIB du pays. Au Japon, Shinzo Abe est allé encore plus loin, avec un plan à 900 milliards de dollars, environ 18% du PIB. Les deux pays ont décidé de mettre en place un versement d’argent aux citoyens pour soutenir la demande. Les Banques Centrales sont également à l’œuvre, par des baisses de taux ou des programmes de rachat d’actifs. La France a mis en place un plan de soutien dont le coût est passé de 45 à 110 milliards d’euros en quelques semaines, sans compter les mesures de garantie de prêts bancaires pour les entreprises en difficulté.



Mais, comme lors de la précédente crise, ces mesures vont rapidement peser sur les finances publiques. Les Etats-Unis avaient vu émerger les Tea Party peu après, et le continent européen s’était enfoncé dans des politiques d’austérité désastreuses, qui ont laissé les systèmes de santé bien mal préparés pour gérer une telle épidémie. Avec une situation de départ sensiblement moins bonne et un choc encore plus fort que celui d’il y a onze ans, la question de la gestion des déficits et des dettes publiques pourrait rapidement devenir épineuse. Les austéritaires, comme le gouverneur de la Banque de France, sont déjà de sortie pour défendre un retournement rapide et fort des politiques budgétaires. Et si nos dirigeants ne changent pas de logiciel, il est évident que l’austérité s’imposera rapidement.



Pourtant, il y a une autre carte à disposition des Etats : la monétisation de la dette publique par la Banque Centrale. C’est une politique déjà à l’œuvre dans tous les grand pays occidentaux. Mi-2017, c’était déjà plus de 20% de la dette publique étasunienne, 30% de la dette publique britannique et 40% de la dette publique japonaise, mais seulement 12% de celle de la zone euro, qui avait été rachetée par leurs banques centrales respectives. Ce rachat de grande ampleur de la dette publique par la banque centrale allège doublement la pression sur les Etats. D’abord, cela pousse les taux à la baisse, réduisant le coût des intérêts. Ensuite, cela revient à réduire la dette publique d’autant puisque l’Etat possède alors sa propre dette et paie des intérêts à lui-même. Une pratique qui s’est développée depuis 10 ans.



Bien sûr, les opposants à la monétisation pourront toujours évoquer l’Allemagne de l’entre-deux guerres, le Vénézuela ou le Zinbabwe pour en dénoncer à la fois le caractère hyperinflationniste et déresponsabilisant. Mais l’expérience des dix dernières années nous montre qu’il est parfaitement possible de mener de telles politiques sans provoquer de cataclysme inflationniste. Le cas du Japon est très instructif  car Tokyo monétise pour 15% du PIB de dette publique par an depuis l’arrivée de Shinzo Abe. Son fameux endettement de 250% du PIB est en réalité bien moindre puisque la Banque Centrale a racheté près de la moitié de la dette publique ! C’est ce qui permet au pays de mettre en place des plans de relance sans se soucier de la réaction des marchés. C’est cet exemple qu’il faudra suivre.



La monétisation des dettes publiques sera probablement le seul moyen pour éviter des politiques d’austérité sauvages dès l’an prochain. Parce que la plupart des pays ont choisi de sortir la politique monétaire du cadre démocratique, cela sera souvent décidé par des technocrates qui n’ont pas de comptes à rendre. Pourtant, l’immensité de l’enjeu devrait imposer un cadre démocratique.

10 commentaires:

  1. Si la BCE détient une grande quantité de dettes publiques, elle aura un moyen de pression sur les états pour les contraindre à faire des réformes structurelles violentes. On a déjà vu ça à Chypre, en Italie, en Grèce... Par ailleurs, on s'est habitué à un monde sans inflation et l'on pense que ça durera toujours, mais rien n'est moins sûr et la crise actuelle pourrait nous faire basculer dans un nouveau cycle. Si l'inflation repart, la BCE dont la mission principale est de lutter contre l'inflation, se retrouvera devant un dilemme qui ravivera les tensions en son sein entre le Nord et le Sud. Enfin, voyez l'évolution des spreads : il y a un article ce matin dans le Figaro avec un graphique très explicite. L'Italie est dans le viseur des marchés, et si elle sombre elle entraînera par contagion les autres pays d'Europe du Sud, provoquant une nouvelle crise des dettes souveraines, mais cette fois plus grave qu'en 2010.

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  2. Toujours dans le Figaro, une analyse de Jean-Pierre Robin « La crise actuelle est bien plus violente que ne le serait l’éclatement de l’euro ». L'auteur nous dit que la fin de la zone euro aurait un coût relativement modeste, et en tout cas bien moindre que la crise actuelle du coronavirus. Il en conclut que, après cette crise, la peur d'une sortie de l'euro pourrait être conjurée : « le choc récessionniste du « grand confinement » va-t-il donner une nouvelle force aux opinions publiques européennes, qui n’auraient plus peur d’affronter les secousses inhérentes à l’éclatement de l’euro, puisqu’elles auront eu à supporter celles du Covid-19 bien, plus violentes ? »

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  3. @ Moi

    Bien vu. Non seulement la décision d’acheter ou pas lui donne un moyen de pression, et ensuite, une fois qu’elle a acheté, elle a un moyen de pression – un peu plus délicat à utiliser – en ayant la possibilité de vendre cette dette et faire pression sur les taux. Après, une telle pratique pourrait aussi se heurter à deux écueils : la dépréciation de ses actifs (si elle fait monter les taux, elle fait baisser la valeur des dettes qu’elle a acheté avant) et le caractère très agressif qu’aurait une telle menace, surtout si cela venait à se savoir. Après, nous avons le précédent Grec, où la BCE a agi directement contre les banques du pays pour faire pression sur Tsipras.

    Bien d’accord sur l’inflation : toute légère reprise pourrait faire voler en éclat l’euro car la BCE agira vite du fait de son mandat et du biais idéologique de ses décideurs.

    Sur les spreads, bien d’accord : l’Italie est dans le viseur. C’est le maillon faible de la zone euro. La sortie de Rome de l’euro devient une option de plus en plus grande (cf papier de lundi dernier).

    Papier intéressant de Jean-Pierre Robin, qui fait partie des journalistes à lire.

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  4. La monétisation de la dette par la BCE, de même que la mutualisation des dettes du genre "coronabonds" est un piège dangereux. Monétisation ou création monétaire directe ne doivent se faire que dans le cadre d'une monnaie nationale contrôlée démocratiquement. La sortie de l'euro est un préliminaire indispensable à tout redressement.

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